銀行流動性月報：預計2月流動性維持緊平衡狀態

　　1月流動性環境回顧：央行凈回籠資金，貨幣政策回歸常態化意圖更明確

　　總結：1月初銀行間市場流動性寬松，但此后央行持續凈回籠資金，銀行間市場流動性趨緊。當月資金利率波幅巨大，1月初下行至低位，但此后大幅上行。期M2增速大幅回落0.7個百分點，主要是1月是繳稅大月且當月財政支出力度較小等因素回籠了大量的資金，銀行向實體經濟投放信貸規模較好。

　　基礎貨幣：央行回籠資金，超儲率降到較低水平

　　1 月央行廣義再貸款等操作凈回籠基礎貨幣約 1283 億元，取現需求和繳稅等財政因素回籠基礎貨幣約2.1萬億元，我們測算的2021年1 月末超儲率降到0.72%，明顯低于2019-2020年同期值， 但仍高于2017-2018年同期值。

　　1 月央行逆回購凈回籠資金 1760 億元， MLF 凈回籠資金 405 億元(考慮了 TMLF 有 2405 億元到期)。 政策利率維持不變，7天逆回購利率維持2.20%，一年期 MLF 利率維持2.95%； 1年期LPR 維持 3.85%，5年期 LPR 維持 4.65%。

　　12 月基礎貨幣減少 1.36 萬億元，其中春節取現等需求帶來貨幣發行新增 6011億元，其他存款性公司存款減少1.99萬萬億元，非金融機構存款新增282億元。 超儲率是反映銀行間資金面情況的核心指標，即“超額存款準備金/繳準基數存款”，而超額存款準備金的計算公式如下(一般計算其某一時期的變化值)：

　　超額存款準備金=Δ外匯占款+Δ對其他存款性公司債權-Δ政府存款-Δ法定存款準備金-Δ貨幣發行-Δ央行非金存款我們測算的 1 月末超儲率為 0.72%， 明顯低于 2019-2020 年同期值， 但高于 2017-2018 年同期值。 2019 年 1 月和 2020年1月超儲率處在較高水平主要是央行降準操作釋放了大量超儲。今年1月取現需求對超儲率的拖累明顯低于2019-2020年，主要是春節錯位和鼓勵就地過年，但繳稅等財政因素回籠資金對超儲形成較大拖累。

　　廣義貨幣： M2 增速大幅回落，主要系財政因素拖累

　　M2 派生途徑主要包括： ( 1)銀行吸收外匯投放人民幣； ( 2) 銀行向非金融企業和居民發放貸款； ( 3) 銀行向非金融企業購買債券；( 4) 財政投放；( 5) 銀行自營購買資管產品，這部分資產透明度低，預測時我們將其合并到“其他”項目。按不含貨基的老口徑統計， 1 月份 M2 增加 2.78 萬億元。從來源分解，其中對實體的貸款投放派生 M2 約 3.85 萬億元；繳稅等財政因素回籠 M2 約 1.48 萬億元( 1 月財政凈支出數據未披露，用財政存款變動來替代， 這與實際財政凈支出可能存在誤差)； 銀行自營購買企業債券派生 M2 約 122 億元；銀行的投放非銀和非標等因素派生 M2 約 3964 億元(該科目主要是軋差項，因財政因素與實際值可能存在誤差，因此該項目與實際值也可能存在誤差)；外匯占款投放 M2 約 92億元。

　　1 月末 M2 同比增速 9.4%， 較上月回落 0.7 個百分點； M1 同比增速 14.7%，較上月提升 6.1 個百分點。根據我們對 M2派生來源分析， M2 增速回落幅度較大主要是 1 月是繳稅大月且當月財政支出力度較小等財政因素回籠了大量的資金。 1月信貸擴張較好，企業債券融資也在持續恢復，對 M2 增速拖累下降；同時， 12 月信托貸款壓縮對 M2 帶來了較大的拖累， 1 月該拖累因素也明顯好轉?？傮w而言， 1 月 M2 增速大幅回落主要系財政因素臨時性沖擊。

　　資金利率： 糾正市場預期，央行貨幣政策回歸常態化意圖加強

　　1月資金利率波動幅度巨大，1月初利率下行至低位，但此后大幅上行。1月初流動性延續了12月以來的寬松態勢，資金利率大幅下行到低位，隔夜 SHIBOR 利率已降到 2020年 4 月的低位。為了糾正市場預期， 央行持續凈回籠資金，市場預期的應對春節期間資金面緊張的降準或超額續作 MLF 等也落空， 因此資金利率大幅上行，其中短端利率上行幅度更大，流動性分層也有所加劇。我們在之前的報告中已明確觀點，即隨著經濟逐步復蘇，央行貨幣政策將逐步回歸常態化，12 月以來的流動性寬松主要是為了應對 11 月永煤事件的沖擊以及緩解銀行負債成本大幅上行的壓力。 因此 1 月之后隨著永煤事件負面沖擊的消退，加上短端利率大幅下行使得杠桿抬升，央行貨幣政策收緊在意料之中，這也進一步強化了央行貨幣政策逐步回歸常態化的意圖。

　　投資建議

　　宏觀經濟是投資銀行股的核心邏輯， 2021 年我國經濟復蘇將延續，銀行業景氣度進入持續向上通道，維持行業“超配”評級。個股方面，我們優先推薦估值低、基本面原本就很穩健的大行，看好大行估值修復行情，首推工商銀行；基于長期成長的邏輯，繼續推薦業績高增長的寧波銀行、招商銀行、常熟銀行和成都銀行。

　　風險提示

　　若宏觀經濟大幅下行，可能從多方面影響銀行業， 比如經濟下行時期貨幣政策寬松對凈息差的負面影響、企業償債能力超預期下降對銀行資產質量的影響等

（文章來源：國信證券）

(責任編輯：DF064)